文 | 海豚投研

$ 泡泡玛特 ( 09992.HK ) 北京时刻 8 月 19 日晚间，泡泡玛特（9992.HK）发布了 2025 年 H1 事迹，不管是营收照旧利润均进步了旧年全年水平，仍然是一份可以的答卷。和前不久公布的预增公告比拟，收入基本合手平的基础上，重点在于利润同比增长接近 400%（预增公告袒露不低于 350%），超出市集预期。

具体要点如下：

1、营收稳当预期，利润端预期差更大：25H1 泡泡玛特齐全总营收 138.8 亿元，同比增长 204%，拆分来看，领先，勾搭 3 月也曾贡布的一季度国外事迹增速，二季度西洋等发达地区环比提速（东亚 & 港澳台、东南亚地区涌现口径消亡为亚太地区，因此暂时无法判断），中枢在于 4 月份启动在 Instagram、TikTok、YouTube 等人人流媒体激动下，LABUBU 的热度马上传导挚友意思国、英国、加拿大、澳大利亚等人人主流发达国度，激发人人抢购潮。

国内齐全营收 82.8 亿元（包含港澳台），同比增长 135.2%，跟随公司品牌著名度的提高、多元化产物品类 &IP 的推新，国内线下零卖门店的客流量大幅高于旧年同时水平。但由于卖方大批按月追踪国内重点门店的销售情况，因此收入端很难有比较大的预期差。确切亮眼的是贪图杠杆的开释下公司齐全归母净利润 45.7 亿元，同比增长 400%。

2、国外开店提速。从开店节律上看，收获于 LABUBU 带动国外的破圈，上半年公司显着加大了国外地区门店的布局，为止 25H1，国外新增 28 家达到 128 家，其中北好意思是最主要的膨胀区域（开了 19 家门店）。勾搭公司 2025 年全年新开 100 家以上国外门店的主义，海豚君瞻望下半年仍然会在西洋地区加快开店。

而关于国内地区，开店速率较旧年同时（平均半年开 19 家店）则显着放缓，仅新增了 12 家门店，重点切换到把现存门店翻新升级到更大的面积、更好的位置以眩惑更高的客流量。新增的门店多皆集在二线及以下的城市。

3、LABUBU 缝纫机 "踩冒烟"。从各 IP 对事迹的孝顺上看，由于 LABUBU 在西洋等发达国度爆火，LABUBU 3.0 系列 4 月上市以来成为人人爆款，万古刻处于供不应求的现象，销量激增下 The Monster 系列占比环比提高 6pct 至 35%。另外，其他 IP 通过形象的演变和迭代也保合手了比较强的生命力，星星东谈主系列成为公司成长最快的 IP，现时占比接近 3%。

全体 IP 矩阵较为良性。

4、毛绒玩物晋升为第一大品类。从产物品类上看，泡泡玛特以盲盒为代表的手办占比合手续着落，拔帜树帜的是毛利更高的毛绒玩物系列爆发式增长。除了 THE MONSTERS 系列销量激增外，可以看到公司旗下许多别的 IP 也冉冉聘请了毛绒玩物的想象，全体占比从旧年同时不到 10% 飙升到 44%，成为第一主心骨。另外，积木行动泡泡玛特的策略性新品，当今在国外地区施展致密，但当今体量仍然较小，有待不雅察。

5、线上占比大幅提高。从渠谈上看，不管是国内照旧国外，线上渠谈占比较旧年同时均大幅提高 10pct 以上，一方面是公司推出了新品线上首发机制，另一方面公司加大了直播运营，并积极进驻国外更多的电商平台，线上的飘浮率显着提高。

6、毛利率改动高。从毛利率上看，跟着高毛利的国外业务占比合手续提高（国外毛利率比国内高 10% 支配），重迭产物结构优化，公司在上半年毛利率改动高，达到 70%。此外，公司在电话会暗示2025 年国外业务占比或进步 50%，也就意味着跟随国外地区迎来旺季，公司下半年毛利率有望赓续走高。

而从用度率上看，由于公司加大了国外线上平台（Ins，TikTok 等）的引流，渠谈获客老本远低于传统渠谈，销售用度率显着着落，而照应用度率由于公司干涉克制重迭里面有贪图完毕的提高也显着走低，最终中枢贪图利润超出市集预期。

7、财务谛视数据一览：

海豚君全体不雅点：

海豚君之前说过，泡泡玛特在头部 IP 的加合手下，多品类拓展 + 市集扩圈逻辑的演绎会使得 2025 年仍然是合手续爆发的一年，再加上调研信息袒露下半年 LABUBU 产能提高，从年头的 300-400 万只 / 月提高至 9 月的 1000 万只 / 月，因此本年岁迹的详情趣简直无用质疑。

但站在现时节点，市集其实确切的担忧是公司从 2026 年启动靠近 2025 年高基数下事迹的合手续性，毕竟泡泡玛特这轮事迹的高速增长最中枢的照旧依赖 LABUBU 搪胶毛绒玩物破圈所带来的产物周期驱动。

THE MONSTERS 系列当今行动泡泡玛特的第一大 IP，历程近一年的 "狂飙"，当今销售占比也曾接近 35%，这照旧在公司主动控货的情况下。这意味着来岁在高基数的情况下，要是消费者对 LABUBU 产生审好意思疲惫，对泡泡玛特全体的事迹冲击会比较大。

但执行上，从中报的情况来看，THE MONSTERS 系列的占比其实并莫得市集预期那么高（预期在 40% 以上），一方面在于 Molly、SKULLPANDA 等经典 IP 通过形象的演变执行上拓宽了消费者边界，这少许通过对标三丽鸥也可以发现 IP 执行态象的迭代会不断眩惑新东谈主群延迟 IP 本人的生命周期。另一方面，从旧年下半年高速增长的 CRYBABY 再到本年上半年的星星东谈主（二者悉数现时孝顺已进步 10%），可以看到不断有腰部 IP 站出来奋勉于，这少许亦然除了事迹本人外海豚君以为比较超预期的。

其实不管是进军高端珠宝、照旧积木、小家电、和优衣库联名穿着，其实都是对现存 IP 的破费和变现，因此关于泡泡玛特来说，最进攻的是一方面尽可能通过各式运营技艺减速 THE MONSTERS 系列的 IP 生命周期，另一方面加纵容度扶助腰部 IP，才是抗拒产物周期波动最佳的模样。

另外，8 月 22 日收盘后将公布恒生系列指数调遣完毕，泡泡玛特行动潜在候选者要是入选也也会带来新的增量资金加合手，具体有贪图依赖诸君投资者的风险偏好。

以下为财报谛视解读：

一、营收稳当预期，利润端预期差更大

25H1 泡泡玛特齐全总营收 138.8 亿元，同比增长 204%，拆分来看，领先，勾搭 3 月也曾贡布的一季度国外事迹增速，二季度西洋等发达地区环比提速（东亚 & 港澳台、东南亚地区涌现口径消亡为亚太地区，因此暂时无法判断），中枢在于 4 月份启动在 Instagram、TikTok、YouTube 等人人流媒体激动下，LABUBU 的热度马上传导挚友意思国、英国、加拿大、澳大利亚等人人主流发达国度，激发人人抢购潮。

从国外各地区的营收占比可以看到，北好意思和欧洲地区的占比显着提高，尤其是北好意思地区，LABUBU 破圈成效成为好意思国 Z 期间后生的酬酢货币，重迭国外单价更高，北好意思地区的营收呈现爆发式增长。

国内齐全营收 82.8 亿元（包含港澳台），同比增长 135.2%，跟随公司品牌著名度的提高、多元化产物品类 &IP 的推新，国内线下零卖门店的客流量大幅高于旧年同时水平。但由于卖方大批按月追踪国内重点门店的销售情况，因此收入端很难有比较大的预期差。

二、国外开店提速

从开店节律上看，收获于 LABUBU 带动国外的破圈，上半年公司显着加大了国外地区门店的布局，为止 25H1，国外新增 28 家达到 128 家，其中北好意思是最主要的膨胀区域（开了 19 家门店）。多皆集在妙手口密度及华东谈主皆集区域。

勾搭公司 2025 年全年新开 100 家以上国外门店的主义，海豚君瞻望下半年仍然会在西洋地区加快开店。

要是从开店空间上看，行动 "宇宙的泡泡玛特 "，现时公司在国外地区的门店数目仅为国内的一半，对标相通为开店口头的国际化公司乐高，泡泡玛特在国外地区的门店数目仍有至少翻倍的空间，对应 400 家支配。

单店买卖额上，国内跟随门店质料的升级重迭品类的拓张，海豚君测算上半年国内的平均单店收入达到 835 万元，同比增长 54%，不管是客流量照旧客单价较旧年同时均显赫提高。

由于国外高速开店，因此从单店买卖额角度增速环比旧年下半年有所回落，齐全单店营收 2320 万元，是国内的近 3 倍。

全体来说了，固然泡泡玛特的开店空间远未到天花板，但门店毕竟是来回飘浮的场面，要是泡泡玛特的产物热度着落导致销售受阻，门店反而会成为职守，因此中枢照旧看泡泡玛特 IP 热度的合手续性。

三、LABUBU 缝纫机 "踩冒烟"

从各 IP 对事迹的孝顺上看，由于 LABUBU 在西洋等发达国度爆火，LABUBU 3.0 系列 4 月上市以来成为人人爆款，万古刻处于供不应求的现象，销量激增下 The Monster 系列占比环比提高 6pct 至 35%。另外，其他 IP 通过形象的演变和迭代也保合手了比较强的生命力，星星东谈主系列成为公司成长最快的 IP，现时占比接近 3%。

IP 行动泡泡玛特整个业务的灵魂，下半年海豚君以为中枢需要不雅察 1）在国外旺季到来时，THE MONSTERS 系列的占比会不会进一步走高，要是产能瓶颈贬责，下半年 THE MONSTERS 系列在国外合手续放量，高基数下对 2026 年的事迹压力可能会比较大。2）星星东谈主，CRYBABAY 系列的热度能否进一步走高，带动占比提高缓解依赖单一 IP 的压力。

四、毛绒玩物晋升为第一大品类

从产物品类上看，泡泡玛特以盲盒为代表的手办占比合手续着落，拔帜树帜的是毛利更高的毛绒玩物系列爆发式增长。除了 THE MONSTERS 系列销量激增外，可以看到公司旗下许多别的 IP 也冉冉聘请了毛绒玩物的想象，全体占比从旧年同时不到 10% 飙升到 44%，成为第一主心骨。

而积木推出后，在国外地区施展要显着好于国内，海豚君估量可能因为积木在国内竞争更为厉害，而泡泡玛特的订价相对偏高。

五、线上占比显赫提高

从渠谈上看，最大的亮点在于跟着 DTC 口头的深远，公司上半年进驻了更多酬酢平台，并加大了在各大酬酢平台的直播力度，通过高质料的内容生态与消费者互动，提高品牌曝光度，线上飘浮率显着提高，不管是国内照旧国外，线上渠谈占比较旧年同时均大幅提高 10pct 以上。

六、毛利率改动高

从毛利率上看，跟着高毛利的国外业务占比合手续提高（国外毛利率比国内高 10% 支配），重迭产物结构优化，公司在上半年毛利率改动高，达到 70%。此外，公司在电话会暗示2025 年国外业务占比或进步 50%，也就意味着跟随国外地区迎来旺季，公司下半年毛利率有望赓续走高。

七、贪图杠杆开释，盈利智力大幅攀升

从用度率上看，领先销售用度上，由于公司加大了国外线上平台（Ins，TikTok 等）的引流，渠谈获客老本远低于传统渠谈，因此销售用度率着落 6.7pct 达到 23%；而照应用度率上，一方面公司上半年加强了供应链的智能化照应，有用裁汰了运营复杂度，另一方面，泡泡玛特再行进行了公司里面架构的梳理，在大中华区、好意思洲区、亚太区、欧洲诀别别诞生区域总部，提高有贪图完毕，照应用度率着落 4pct 达到 5.5%，最终净利率大幅提高 12pct 达到 34%。

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